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Anatomie d’un emprunt structuré vernonnais

 


Mise à jour, décembre 2011 : cet article contient des éléments partiellement ou totalement faux, ou n’est plus à jour. La situation des emprunts structurés vernonnais, comme celle de l’endettement de la ville, est maintenant décrite dans les deux articles suivants : Vernon et ses 9 millions d’euros d’emprunts toxiques : rectifications ainsi que Vernon, 32 millions d’euros de dette et une mairie très pessimiste pour 2012


 

Le dernier emprunt structuré contracté par la municipalité vernonnaise date de janvier 2010, auprès de la banque Dexia. Celui-ci, d’un montant total de 9,75 millions d’euros, se décompose à parts égales en trois formules structurées différentes. Si deux représentent une prise de risque raisonnable (comme la plupart de l’emprunt structuré vernonnnais) , l’une est  réellement toxique. Examen détaillé du document fourni par la mairie au conseil municipal.

 

Cet emprunt a une durée de 15 ans. Il est divisé en trois emprunts de 3,25 millions d’euros chacun, dont deux ne comprennent pas de période de bonification (où un taux fixe toujours très avantageuse pour l’emprunteur s’applique). Pour calculer les taux qui s’appliqueront, je prendrai les maximums ou minimums historiques des indices utilisés. Cela ne vaut pas forcément pour l’avenir, mais permet de se faire une idée des taux d’intérêt de chaque emprunt.

 

 


Le premier emprunt a comme indice l’Euribor. C’est un des indices du crédit interbancaires habituellement utilisés pour les prêts à taux variable simple :

Si Euribor 12 mois > 2,75 , alors intérêts = euribor 12 mois + 0,25 %

Si Euribor 12 mois < 2,75 , alors intérêts = 3,80 %

 

La fourchette durant laquelle la municipalité paiera moins de 3,80 % est ici très étroite  1 , et il n’y a pas de limite des intérêts à la hausse. Cela revient, en considérant l’Euribor depuis sa création, à un taux d’intérêt pouvant aller jusqu’à 5,5 %, et le plus souvent situé entre 3,8 et 5 % 2 . La ville peut raisonnablement espérer des économies de ce prêt-là par rapport à un taux fixe ou un taux variable “simple” , sans être assuré d’en faire toutefois.

 

On est ici déjà dans le cadre des “produits de pente” déconseillés par la chambre régionale des comptes de Haute-Normandie, spéculatifs car pariant sur certaines évolutions des taux pour que le prêt soit gagnant par rapport à d’autres formules. Le gouvernement, lui, est moins conservateur et ne déconseille pas ce type d’emprunt structuré.

 

 


Le second emprunt a comme indice le Constant Maturity Swap 30 ans de la zone euro. C’est un indice financier nettement plus “exotique” :

Si CMS 30 EUR < 7 % , alors intérêts fixes de 3,85 %

Si CMS 30 EUR > 7 % , alors intérêts = 3,85 + 5 x (pourcentage au-dessus de la limite de 7 % )

 

Si l’on regarde sans à priori, comme le CMS 30 EUR n’a jamais dépassé 7 % depuis sa création, on peut croire souscrire à un emprunt à taux fixe à un taux intéressant. En somme, une bonne affaire pour le budget communal ! Plusieurs éléments incitent toutefois à une grande prudence. Le CMS 30 EUR est un indice très complexe, y compris pour les banques qui les proposent : il est possible que l’indice puisse franchir cette barre fatidique des 7 % au cours des quinze prochaines années, en particulier dans une période de grandes turbulences financières et économiques. 

 

Ce franchissement serait désastreux pour la ville, car la formule qui s’applique alors fait grimper le taux d’intérêt  de manière exponentielle par rapport à l’indice : un CMS 30 EUR à 8 % , ce sont des intérêts pour la ville de 8,85 % . Un CMS 30 EUR à 9% , ce sont des intérêts de 13,85 % . Ce type d’emprunt est proprement toxique pour une collectivité : une hausse de taux serait très brutale, avec des taux possibles à deux chiffres, et l’indice utilisé est complètement opaque  3.

 

Ces emprunts sont d’ailleurs explicitement mentionnés dans la charte Gissler, signée en 2010 elle aussi avec l’Etat, les banques signataires (dont Dexia) s’engageant à ne plus les proposer aux collectivités à l’avenir. Le ministère des finances, dans une circulaire de juin 2010, a également mis en garde contre ce type de prêts structurés, les déconseillant formellement aux collectivités.

 

 


Le troisième emprunt a comme indice une différence entre deux Constant Maturity Swap de la zone euro (celui à dix ans et celui à deux ans de maturité) , on retrouve donc cet indice “exotique” dans une formule encore plus complexe :

Si CMS  10  EUR – CMS 2 EUR > 0,10 % , alors taux fixe de 3,87 %

Si CMS  10  EUR – CMS 2 EUR < 0,10 % , alors taux de 5,87 - 5 x (CMS 10 EUR - CMS 2 EUR)

 

La courbe jaune est l'indice utilisé pour cette tranche de l'emprunt. On voit qu'il était, en 2006, très proche de la "barrière" des 0,10 % .

 

Les mêmes remarques que pour le prêt précédent s’appliquent ici, à la grande différence que la formule de ce prêt est plafonnée à un taux de 5,87 % , ce qui assure la municipalité de ne jamais voir les taux augmenter de manière délirante à cause de la conjoncture financière internationale. Il est intéressant de remarquer que l’indice utilisé a par le passé été proche des 0,10 % fatidiques qui ajouteraient entre 1,5 et 2 points au taux fixe intéressant de 3,87 % (voir ci-dessus) .

 

Ce type d’emprunts est déconseillé par la Cour des Comptes, toutefois la limite haute qui existe dans la formule le rend infiniment moins dangereux pour un emprunt communal que le précédent (et même que le premier). Cette limite permet également aux successeurs éventuels à la mairie d’avoir une visibilité budgétaire correcte concernant les remboursements futurs et les provisions budgétaires à faire pour absorber une hausse des taux.

 

 


 

Cet emprunt n’est donc pas sans risques, loin de là. Une tranche est intéressante malgré son indice exotique car la visibilité budgétaire est correcte, une autre s’apparente à taux variable simple doublé d’un pari de la mairie sur l’évolution des cours de l’Euribor, la dernière se révèle potentiellement toxique pour la municipalité et remplit les critères de dangerosité des pires prêts structurés. Il suffirait que cette tranche toxique voit les mauvaises conditions remplies pendant quelques années sur les quinze que compte le prêt pour annuler les économies réalisées avec les deux autres tranches (par rapport à un emprunt à taux fixe de dix millions d’euros) . On notera que la municipalité n’a pas choisi une telle formule d’emprunt pour le suivant, contracté en 2011.

 

Ces emprunts structurés sont une négociation serrée entre l’emprunteur et la banque. La banque propose des taux d’intérêts plus faibles qu’un taux fixe ou variable simple équivalent en temps normal, mais nettement plus élevés si la situation économique mondiale change4 . La banque se protège en limitant à la baisse le taux, alors qu’un taux variable simple peut chuter très bas si les conditions sont bonnes.  L’emprunteur, lui aussi, essaie de se protéger. Il échange un taux fixe ou variable par une formule considérée comme plus intéressante mais avec des taux pouvant varier fortement et rapidement. Les gains ou pertes éventuelles de chacun ne seront connus en totalité qu’à la fin d’un contrat d’emprunt à taux variable, structuré ou non, mais il est bien plus dur de produire des projections fiables pour les emprunts structurés. On voit très clairement que le banquier a tout intérêt à vendre des produits structurés plus favorables à la protection de la banque qu’à celle de l’emprunteur. 

 

Cela force les collectivités,  si elles veulent emprunter de manière structurée, à se forger une expertise réelle dans le domaine financier pour pouvoir négocier à armes égales avec les banques. C’est probablement ce qui a poussé (depuis 2008 et la crise) l’Etat français, par l’intermédiaire du ministère des Finances comme de la Cour des Comptes et ses chambres régionales, à déconseiller beaucoup de produits structurés aux collectivités locales. La Cour des Comptes demande également plus de transparence de la part des collectivités, avec par exemple un débat annuel sur la dette.

 

 

  1. L’Euribor a été à ces niveaux de valeur durant 12 mois cumulés en 12 ans, ce qui est très peu. []
  2. L’Euribor étant un indice de référence, si son taux devait dépasser ses valeurs historiques, les médias en parleraient, donnant du temps à la mairie pour absorber la hausse. C’est une grosse différence entre les indices de référence et les indices plus “exotiques” de la finance mondiale. []
  3. Il est ainsi extrêmement difficile de se procurer en ligne les historiques de l’indice utilisé, le CMS 30 EUR. Un indice plus traditionnel dans les emprunts, comme par exemple l’Euribor, figurera sur tous les sites boursiers avec son historique depuis la création de l’indice (1999 pour l’Euribor). []
  4. Ce qui sera défini comme “a très peu de chances de se produire” par le banquier. []

Lien Permanent pour cet article : /2011/10/anatomie-dun-emprunt-structure-vernonnais/

2 commentaires

  1. Guibet

    Bonjour M. Guémart

    Je ne me présente pas puisque vous me connaissez déjà visiblement.
    Je suis “tombé” au hasard de mes pérégrinations sur la toile sur votre jeune site internet que je trouve fort intéressant et rafraichissant parmi une offre journalistique locale qui a peine aujourd’hui à se renouveler.

    Je me permets de vous contacter pour vous proposer de nous rencontrer afin d’échanger sur un certain nombre de sujet et en particulier sur les sujets d’emprunt que vous traitez dans vos articles et pour lesquels il vous manque, je pense, quelques informations que je vous propose de vous fournir.

    Je vous souhaite en outre une belle réussite pour votre site d’information.

    Bien cordialement,
    Guillaume Guibet

  2. Loris Guémart

    Je vous remercie pour les compliments, et j’accepte volontiers votre proposition (je vous envoie un mail). En effet, je sais que mes chiffres sont approximatifs, toute erreur donnera lieu à un prochain article et à des corrections dans ceux-ci.

    Bonne journée Mr Guibet.

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